我國海外投資的資產專用性風險及規避機制

2019-12-31 09:14:34 對外經貿實務 2019年12期

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梁宇鵬

摘 要:自“一帶一路”建設實施以來,沿線國家間的貿易合作水平更上一個新層次,基建項目發展勢頭尤為迅速。中國對“一帶一路”沿線國家的基建項目一般由國有企業為主導,經歷了從立項招標,競標,落地實施,到最后完成項目的過程,期間往往伴隨較高的專用性資本投入。沿線國家的發展水平差異明顯,法律制度環境各不相同,導致契約環境水平呈現兩極化。面對契約環境較差的國家,中國的對外投資存在巨大的“敲竹杠”風險,解決高資產專用性的“敲竹杠”問題與改善目標國的契約環境具有重要意義。針對上述問題,特以“一帶一路”沿線國家的基建為例,探討我國對外投資所存在的資產專用性風險,并就其規避機制給出政策建議。

關鍵詞:海外基建;資產專用性風險:契約環境:規避機制

目前,我國“一帶一路”對外投資已經由通信業、金融業、農業、IT業等領域,逐漸向基礎設施領域延伸?;∩枋┬幸迪嘍雜諫鮮銎淥幸?,具有一些明顯的差異化特性,如更高的專用性投入,更長的生產與回報周期,更復雜的上下游國際產業鏈協作,這些特性增加了國內企業在海外基建項目中的資產專用性水平與不確定性,使得發生“敲竹杠”與違約行為的機率驟升,大大增加了國內企業的交易成本。因此如何設計一套有效的規避機制來減輕基礎設施投資的異質性風險和潛在損失顯得尤為迫切,我們的研究旨在為我國對外投資戰略的順利推進與“一帶一路”沿線國家實現互利共贏提供智力支持。

一、我國在“一帶一路”沿線國家基礎設施投資的現狀

(一) 行業分布

根據聯合國及 OECD 的相關定義,基礎設施是一個國家或地區內的公共工程系統?;∩枋┩蹲適侵腹埠退接棵哦閱芄輝誄て諛謚С啪每沙中齔さ墓潭ǖ?、不可移動的資產投資。從經濟性質上看,基礎設施強調其公共產品屬性; 從具體行業上說,基礎設施包括:能源(電力)、交通(鐵路、公路、機場、港口)、通信、水務(供水和污水處理)等。

由圖1可知,在“一帶一路”基礎設施類各行業中,交通和能源行業所占的投資份額明顯高于其他行業,這是由于交通行業是推動區域互聯互通和國際基礎設施發展的主要動力來源。

圖1顯示了交通行業的投資存量(截至2018年),下面我們著眼于交通行業投資增量,來源于 BMI全球基建項目數據顯示,至2019年“一帶一路”國家交通行業新簽合同額在各行業中占比最高,交通行業中道路和橋梁行業新簽合同額占比47.5%,鐵路占比39.2%, 機場占比6.3%,港口占比6.9%。這是由于“一帶一路”國家多屬于中等收入國家,交通基礎設施建設還未飽和,存在較大空間。由此,我們可以看出“一帶一路”海外基礎設施投資中,交通行業比重最高,大致占比接近百分之三十, 而交通行業內,又以道路橋梁和鐵路為重點。

(二)區域分布

基礎設施投資的區域分布呈現不平衡狀態。根據最新的《“一帶一路”國家基礎設施發展指數報告(2019)》,東南亞連續三年在地區排名保持第一;亞洲其他地區除俄羅斯以外,排名均較上年上升一位;葡語國家、中東歐地區的排名均下滑一名,其中中東歐地區指數得分在七個區域中最低。由于東南亞人口基數大,特別是以越南為代表的東南亞國家經濟發展迅速,日益改善的營商環境,使得東南亞地區基礎設施建設需求持續旺盛,尤其是交通領域的投資建設市場空間巨大。2019年東南亞地區指數為125,10個國家中,有6個國家的指數得分位列本年度排行榜前 20 位。

(三)投資主體

“一帶一路”沿線國家基礎設施投資主體總體上以國有資本以及大型金融機構為主,其中公有制企業的投資占據整個非金融投資份額的70%以上,私人資本則處于次要地位。

在大型金融機構中以開發性和政策性金融機構,專項投資資金,商業銀行為主,其中商業銀行主要是四大國有銀行,但是投資存量占總投資額比重不大,2018年總量不到80億美元,此外非公經濟體投資額度占比很小。

此外,多邊金融機構對“一帶一路”國家項目建設也產生了巨大的推動作用。國際復興開發銀行(IBRD)和國際開發協會(IDA)僅2018年就為“一帶一路”71國提供貸款2173億美元。各國主權基金和投資基金,如阿聯酋阿布扎比投資局、中國投資有限責任公司等主權財富基金,中歐共同投資基金也有力促進了“一帶一路”基礎設施的共建共享。

面對基礎設施建設的巨大需求,以國有資本和大型金融機構為主要投資主體的方式仍然面臨一部分的資金缺口,此時,私人資本便以高漲的熱情參與進來。

根據世界銀行PPI數據庫統計,2018年“一帶一路”國家基礎設施私人投資額顯著回升,達到861.2億美元,同比增長 58.3%。但相較于龐大國有資本投資,只占據了很小的份額。海外基建投資不能單單依托國有資本,還應充分發揮私人資本的優勢。

二、 海外基礎設施投資存在的資產專用性風險和問題

(一) 海外基建投資的資產專用性風險較大

資產專用性指的是企業在生產經營活動中所產生的一種專用性投入,其相對于通用性支出,不具有可逆性,一旦遭遇上下游企業違約就無法全部回收,大部分投入將變成沉沒成本。例如:專用性的研發支出,上下游企業之間的一些專用性生產或者為訂立合同的契約性支出等。正因為專用性投入的特性,導致了企業之間通過市場交易這一模式,存在較高的敲竹杠和違約風險,這些不確定性大大增加了交易成本。

根據以上資產專用性的特點,我們發現以國有資本為主導的海外基建項目需經歷從立項招標,競標,落地實施,到最后完成項目的過程,期間往往伴隨較高的專用性資本投入(如先期專用的研發,專用性人才培訓以及專用性前置設備等)。同時“一帶一路”沿線國家的發展水平差異明顯,法律制度環境各不相同,導致契約環境水平呈現兩極化,面對那些契約環境較差的國家,中國的對外投資面臨巨大的“敲竹杠”風險(如2017年馬來西亞“新馬高鐵”項目的違約,導致中國損失先期投入的幾千萬美元的專用性資產,2010年中鐵建麥加輕軌項目巨虧達40億人民幣;2011年中海外波蘭高速公路項目虧損3億多美元。),因此解決高資產專用性的“敲竹杠”問題與改善目標國的契約環境具有重要意義。

(二)資本輸出主體的結構不夠合理

“一帶一路”沿線國家基礎設施投資主體總體上以國有資本以及大型金融機構為主,其中公有制企業的投資占據整個非金融投資份額的70%以上,私人資本則處于次要地位??杉殼昂M饣ㄍ蹲實鬧魈宸植冀峁故且怨兇時疚韉?,私人資本只是錦上添花的作用,這樣的結構是非常不合理的。首先,國有資本在我國具有較大體量,可以保障在基建項目執行過程中的連續性,加之有國家信用做背書,提升了項目建設過程中的穩健性,可謂集中力量辦大事。但是由于國有資本本身存在的產權問題,導致一般的委托代理激勵機制無法很好的發揮作用,資本在運作過程中并不能明確權責,使得效率低下,投資收益并不能得到保障,甚至發生國有資產的流失;其次,雖然私人投資相對于國有資本本身具有很強的波動性,加之對融資環境與東道國契約環境的敏感性,導致了投資過程不夠穩健,但其面對進出壁壘的靈活性與依托市場機制逐利性,使得基建項目收益相對穩健,并且風險損失較之國有資產有很大的優勢,故海外基建投資不能單單依托國有資本,還應大力發揮私人資本的優勢。所以目前為止以國有資產為主導的投資方式是不合理的,應大大提高私人資本的比重。

(三) “一帶一路”沿線國家的契約環境呈現兩極化狀態

自改革開放以來,我國經濟發展取得驚人成績,基礎設施發展速度更是令海內外驚嘆不已,面對國內目前趨于飽和的基建水平和資本的邊際收益遞減的狀態,在“一帶一路”背景下,謀求資本向基建水平未飽和的海外輸出,從而取得可觀收益顯得迫切需要,也順理成章。故我國不斷致力于增進海外基建投資力度,投資體量逐年增長,在非零和博弈和共贏理念的驅使下,不但帶動了這些國家的發展,也為我國創造了新的發展契機。然而,我們必須認識到,哪里有收益,哪里就存在風險,“一帶一路”沿線國家的政治制度、經濟水平、 社會穩定程度、意識形態、市場機制以及法律體系都差別較大,這也導致了沿線國家的契約環境呈現出好與壞兩種分化狀態。面對一些契約環境較差的國家和地區,我國的海外投資面臨著主權違約的風險,此外,基礎設施行業相對于其他行業,具有一些明顯的差異化特性,如更高的專用性投入,更長的生產與回報周期,更復雜的上下游國際產業鏈協作,這些特性增加了國內企業在海外基建項目中的資產專用性水平與不確定性,面對那些契約環境較差的國家,發生“敲竹杠”與違約行為的機率驟升,大大增加了國內企業的交易成本。

三、 我國海外基建投資的利益保障及其風險規避機制

(一)依托“創新”,內生的降低資產專用性水平

中國作為世界第二大經濟體,第一大貿易國,利益遍布全球,必須高度重視企業海外投資與貿易的風險管控。我國海外基建投資的高資產專用性與東道國不完善的契約環境將大大增加交易成本,使我國海外基建投資蒙受巨大損失,國有資產與私人資本均會白白流失。在這種背景下,如何內生的降低企業自身的資產專用性水平,如何在保證企業利潤或產出成果不下降的情況下,降低資產專用性水平顯得尤為關鍵,這不得不依賴于“創新”。值得注意的是,此處的創新并非狹義的技術層面創新,也包括了如何提高社會管理端的效率,諸如,提升政府治理能力,謀求國家的對外投資的邊際支出都切實有效,可以通過專門的“一帶一路”直管部門進行對外投資,以此減少在行政層級過程中的資源耗費與政策時滯所帶來的國有資產浪費;大力推進“創新驅動”戰略,提高技術水平,以謀求較低的專用性資本投入產生較高的成果轉化與技術效益,即提高了專用性資本效率,同樣成果產出水平條件下,企業的資產專用性水平將大大降低,內生的增加了企業抵抗風險的能力,同時專用性資本效率的提高將驅使企業反作用的進一步降低了資產專用性水平(技術溢出或者技術的規模效應)。(此處的創新既可以是研發端的技術創新也可以是管理和生產端的專用性投入(如特定員工培訓)傳導到最終產品端時的創新。)

(二)引導國有資本以市場機制來進行海外投資

完善市場經濟的決定性作用,引導國有資產借助市場力量進行對外投資。因為市場配置資源的方式一般是更有效率的,借助市場機制將有效減少資源錯配,其中如何有效的讓國有資產進行市場化投資關鍵在于高效解決國有資產的委托代理問題,國資委應加快和完善由管企業向管資本的方向轉變,實現政企分離,給企業更大的自主決策空間,放開決策的頭,但要抓住管資產的尾,對企業以結果和效益為導向,保證國有資產在不流失的基礎上穩步取得收益,盤活生產力存量,破除對效率的束縛,對代理人設計出合理的激勵機制。同時加強社會法律,文化相對應的上層建筑與經濟基礎的適應性,讓社會制度為市場經濟讓路。國有資本以市場機制進行海外基建會內生的增加抵抗資產專用性風險的能力,從而保障我國的海外利益。

(三)合理調整海外基建投資主體的結構

由于國有資本本身存在的產權問題,導致一般的委托代理激勵機制無法很好的發揮作用,資本在運作過程中并不能明確權責,致使效率低下,投資收益并不能得到保障,甚至發生國有資產的流失;但私人資本面對進出壁壘的靈活性與依托市場機制的逐利性,使得基建項目收益相對穩健,并且風險損失較之國有資產有很大的優勢,故海外基建投資不能單單依托國有資本,還應充分發揮私人資本的優勢。所以目前為止以國有資產為主導的投資方式是不合理的,應大大提高私人資本的比重。引導私人資本“走出去”,為其構建良好的融資和營商環境,降低其在海外基建領域的準入門檻。

(四)改善東道國的契約環境

建立完善的貿易談判機制與投資負面清單制度,以此改善“一帶一路”沿線國家的契約環境,為我國對外投資戰略構建良好的制度保障。契約環境是個宏觀因素,屬于內生因素,可以通過國際關系,外交談判,國家宏觀政策來施加影響。從而規避高資產專用性企業所面臨不確定因素而導致違約后損失的風險。

(五)實施垂直一體化戰略對海外企業進行并購

通過“垂直一體化”的方式,即通過FDI對“一帶一路”沿線國家的相關企業進行外包甚至并購,成立跨國公司,將資產專用性風險內部化,從而規避高資產專用性所面臨的“敲竹杠”風險,特別是重大基建項目。在市場條件下,通過與上游企業簽訂合約,資助其進行研發,下游企業對上游企業的專用型投入,如研發資助將面臨很大的違約和敲竹杠風險,導致即使在較高專用性資本的投入下也可能只有少量的成果產出。但是,在企業內部實現垂直一體化時,公司內部不存在違約與敲竹杠風險,從而少量的專用性資本投入即可能帶來可觀的成果產出。所以從市場轉向企業內部的資源配置方式可以大大提高專用性資本的效率,降低專用性資產的投入。所以通過海外并購的方式,將消除資產專用性風險,從根源上解決我國海外基建投資所面臨的資產專用性風險問題。

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